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中国中免(601888):免税黄金赛道 龙头强势领跑

时间:21-02-04 00:00    来源:申港证券

政策红利加速释放,公司稳坐行业龙头,首先受益。

国内大循环持续推动境外消费回流,离岛免税新政红利正快速释放,市内免税政策有望放开,国内免税市场空间广阔。奢侈品消费回流视角,中性假设,2025 年免税市场空间约为2000 亿元(2019 年的3.6 倍)。

未来在市场竞争较为充分情况下,1)强大的规模效益和丰富的运营经验,使公司对产业链上下端都有较强议价能力,拥有远高于行业平均的毛利率和更低的费用率,从而有更广的定价空间。2)规模带来的品牌价值和成本优势又反向促进公司规模扩张,形成良性循环。3)在规模效应的基础上积累供应链效应和管理运营能力,公司强者恒强。

公司将与其他免税运营商形成“一超多强”的行业格局,“一超”中免带路,多强紧随,共同做大做强我国免税市场,促进境外消费回流。

离岛+机场+市内三业态布局,公司全方位发力。

离岛免税:新政红利正快速释放,海外疫情不确定性加速境外消费回流。

海南将被定位为国际旅游消费中心,免税旅游双向促进。海南自贸港计划和离岛免税新政的实施,将加大离岛免税的供给,进一步释放我国离岛免税市场空间。公司凤凰机场店开业、美兰机场店扩容、日月广场店与海发控免税店产生协同效应、海口国际免税城于2022 年开业等驱动力将不断提振公司离岛免税业绩。预计至2025 年,公司离岛免税收入超1700 亿元。

机场免税:与上海机场签署的租金补充协议缓解公司保底租金压力。同时,线上直邮业务及时发力,疫情下为公司机场免税业务开拓新业绩。预计全球旅客吞吐量于2024 年恢复。未来,线上业务发展为常态、上海机场的免税租金“上有封顶,下有空间”、北京一市两场旅客吞吐量增速提升、广州白云机场潜力释放等驱动力使公司机场免税业务线上与线下齐头并进,继续开拓出入境免税市场空间。预计至2025 年,公司机场免税收入约550 亿元。

市内免税:市内免税政策利好有望在今年加速,政策的放开预计将释放出入境国人免税消费空间。公司已占据先发优势,目前在积极布局市内店项目。

预计至2025 年,公司市内免税收入近百亿元。

投资策略:预计公司2020-2022 年归母净利润约61 /101 /138 亿元,同比增长32%/65%/37%。每股收益为3.13 /5.18 /7.08 元,对应PE 为106 /64 /47倍。首次覆盖公司,给予“买入”评级。

风险提示:宏观系统性与疫情反复风险;免税政策不达预期;行业竞争加剧。