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中国中免(601888)2020中报业绩预告点评:离岛市场表现亮眼 口岸渠道线上回补

时间:20-07-17 00:00    来源:中信证券

公司预告20H1 营收193.1 亿元/-22.0%YOY;归母净利9.3 亿元/-71.7%YOY;其中Q2 单季收入116.7 亿元/+9.6%YOY,归母净利10.5 亿元/+8.2%YOY。

在海南市场强劲恢复、线上业务积极推广的带动下,疫情的负面影响在Q2 已基本消化。在离岛新政和免税“新零售”渠道持续发力带动下,预计公司20H2有望迎接超高增长,承接海外消费回流逻辑将不断验证,建议继续配置。

2020H1 总体符合预期,海南、上海亮眼,环比提速明显。20H1 公司实现营收193.09 亿元/-22.0%YOY,归母净利9.31 亿元/-71.7%YOY,扣非后净利7.78亿元/-68.9%YOY;非经常性损益预计主要为同一控制人收购海免并表前5 个多月盈利确认。其中,Q2 单季收入116.7 亿元,归母净利10.5 亿元,同比分别增长9.6%和8.2%,符合预期。结构上,海南离岛市场、上海日上直邮平台表现亮眼;月度趋势上,免税市场5、6 月开始发力,我们基于公司预告数据拆分,预计5、6 月免税总体利润同比增约60%-80%。

三亚店表现超预期,海免并表提供新助力。根据海南省商务厅数据显示,2020年5 月海南免税品销售额同比增长147.9%至19.77 亿元;结合渠道数据推算,我们预计20Q2 海南离岛免税市场销售收入达约56 亿元(vs 19Q2 约25 亿,增长近130%),其中三亚店在促销力度加大、客流回升客单提升带动下,收入预计同比增超120%,基于我们的假设毛利率同比降约5pcts,测得利润同比增超90%。基于财报披露的确认海免前5 个月权益利润约1.5 亿,预计合计确认近2 亿,对比2019 年全年权益利润1.3 亿,海口市场收获更高增长。

机场门店受疫情影响持续,线上直邮有效补充。机场口岸店因海外疫情加重、航班缩减取消的影响,我们预计客流恢复尚待时日,上半年机场免税店门店收入大幅下降超过60%。公司在面对困难时,积极推出“新零售”渠道,进行线上平台推广,渠道跟踪显示上海日上直邮表现最佳,预计Q2 上海日上直邮整体贡献收入约45 亿/+15%,且直邮业务后端运维成本相对较低,预计净利率水平接近30%。基于2020 年中报业绩预告,预计公司中报确认机场门店均按全额保底租金计提,所有机场、口岸门店在线上业务补充下总体盈亏平衡。

消费回流是主逻辑,市场扩容明确,免税整体受益。离岛免税新政实施后,根据海关统计,7 月1 日至7 日海南日购物旅客稳定在1 万人次左右,日购物额在6000 万至7000 万元之间,同比增长超过翻倍。截至6 月底,海口美兰机场客运量较去年同期恢复6 成,三亚度假用户中8 成以上选择领券前往免税店购物;人均客单价相比去年同期提升60%-80%。在客流恢复、新政空间打开推动下,预计政府提出的300 亿元销售目标能够有效达成。未来空间背后的逻辑在于消费回流,竞争格局取决于免税商上游采购供应链的能力。中国居民一年的海外消费正常达到3000 亿美元,按其中40%-50%为购物消费来看,每年海外购物1200-1500 亿美元,这尚未包括灰色代购、跨境电商等消费,远超过中国免税市场不到500 亿元人民币的规模。消费回流逻辑下免税市场空间弹性很大,主要观察公司的推广策略和体系搭建。而免税行业的规模效应,使得其格局将偏于头部集中(参考韩国前三家免税商86%的份额)。长期而言,海南全岛免税格局下,我们认为中免的规模、门店、采购等优势也能够助其占据头部位置。

风险因素:全球疫情超预期恶化,机场门店租金确认方式、线上收入不及预期,宏观经济增速不及预期等。