中国中免(601888.CN)

中国中免(601888):做大市场 龙头胜出

时间:20-06-30 00:00    来源:中国国际金融

公司近况

为落实《海南自由贸易港建设总体方案》,经国务院同意,财政部等发布《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》,主要调整内容包括:自2020 年7 月1 日起,1)年度免税购物额度从3 万元提升至10 万元;2)取消单件商品8,000 元免税限额规定;3)离岛免税商品品种由38 种增至45 种;4)大幅减少单次购买数量限制的商品种类;5)鼓励适度竞争,具有免税品经销资格的经营主体均可平等参与海南离岛免税经营。

评论

累计限额提升,配合单件限额、品类、件数限制的放开,有望显著促进离岛免税增长。此次政策调整可谓海南离岛免税购物政策史上最大调整,不仅体现在年度累计限额提升了233%至10 万元,更体现在配套的单件限额、品类、件数限制的放开,我们认为将大幅释放客单价和渗透率的提升空间、驱动离岛免税市场扩容:1)单件限额放开:此前年度累计限额提升100%至1.6 万元和提升87.5%至3 万元时,仅分别带来8%和1%的客单价提升,一个主要原因在于单件限额仍维持在8,000 元。此次单件限额的放开有利于激发高单价手表首饰、箱包等的消费;2)品类扩大:增加了7 类消费者青睐商品(尤其是手机等电子消费品以及酒类);3)件数限制放开:此前各品类均有单次购买数量限制(4-12 件不等),此次调整使得销售额占比最大的化妆品的件数限制提升至30 件,且除化妆品、手机和酒类以外均无件数限制。

即便离岛免税经营权向有资质主体放开,我们认为公司仍有望凭借规模、供应链、点位优势做大做强、保持领先的市场份额。中外免税市场普遍存在竞争,但我们看到龙头仍能凭借竞争优势整合市场份额。公司除了拥有规模、供应链、人才等方面的核心竞争力,还凭借多年奋斗实现了众多核心渠道的优先卡位(占据了三亚和海口的最佳点位,三亚红树林和南山的体验店也有望在政策批复后转换为正式实体店),在消费者心目中树立了突出的品牌认知,我们预计这将使其充分受益于离岛免税市场的扩容、获得快速增长。

估值建议

考虑到此次离岛免税政策调整有望显著释放免税购物需求、以及疫情加速消费回流的逻辑正不断被销售数据验证(根据阳光海南网,5 月离岛免税销售额近20 亿元,同比增长148%),我们上调2020 年及2021 年盈利预测20%和16%至29.8 亿元和68.5 亿元。

我们维持跑赢行业评级并上调目标价27%至168 元,对应48 倍2021 年市盈率(如果公司被列为海南自贸港方案中的鼓励类产业企业、所得税率降至15%,相应调整盈利预测后对应45 倍2021年市盈率)和20%涨幅。当前股价对应40 倍2021 年市盈率。

风险

免税牌照放开的节奏超预期。