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中国国旅(601888):优化线上购物并加大促销 有效补充销售收入

发布时间:2020-04-23    研究机构:上海申银万国证券研究所

  2019 年公司剥离旅行社,免税业务强劲增长。2019 年公司实现营收479.66 亿元,同比增长+2.04%,其中免税销售额458.18 亿元,同比增长+37.9%。Q4 营收123.82 亿元,同比下滑4.1%,考虑旅行社剥离,实际增速约25%。19 年扣非净利润38.29 亿元,同比增长21.8%,Q4 扣非净利润4.12 亿元,同比下滑8.72%,基本符合业绩快报。全年免税品毛利率下降3.09pct 至 50%,主要为汇率导致采购成本提高及促销加大。Q4 管理费用率上升至5.19%,预计为大兴机场、浦东卫星厅等形成的人力成本和运营费用提升。

2020 年一季度受疫情影响公司利润承压,但预计后续应付租金将得到缓解。2020Q1 营收76.36 亿元,同比下滑44%,2019Q1 仍有6 亿旅行社收入,因此免税收入下滑约41%。

  归母净利润-1.20 亿元,基本符合我们预期(盈亏平衡)。Q1 公司加大促销力度,折扣商品普遍达到8 折左右,公司商品零售毛利率下滑约6pct;销售费用率同比大幅上升14.82pct,主要由于机场标段目前按照保底租金记入费用但尚未支付,使得其他应付款增加16.52 亿元,我们预计后续跟机场进行积极协商能够缓解相关压力。

线上渠道有效弥补机场标段Q1 收入损失。19 年上海机场营收 151.49 亿元(同比+45%),可比口径增速约24%,首都机场营收85.89 亿元(同比+16.25%)。20Q1 公司少数股东损益为亏损3.56 亿元,大部分为京沪两地免税运营相关,也反映了疫情下经营端的压力。

  我们预计如果从客流锐减阶段开始协商按照扣点机制到Q2 会有显著改善,而且公司优化线上购物模式,加大免税品线上预定的销售和促销力度,京沪地区的销售额降幅会少于客流人次降幅。

离岛免税支撑利润,促销对客单价提升明显。2019 年海棠湾购物人数217 万,购物转化率29.7%(2018 年为28.5%),全年实现营收104.65 亿元(+30.65%)。根据海南省对离岛免税的情况披露,2020Q1 我们预计海棠湾营收达到21.5 亿元(-39%),净利润2.4 亿元。自2 月19 日重新开业至3 月30 日,离岛免税销售额12.83 亿元,客单价提升至6992 元(2019Q1 客单价为4131 元)。海棠湾高利润率使得公司在疫情下有充足的促销空间,国内恢复明显快于国际的情况下有望进一步抢占全球市场。

盈利预测与投资建议: 考虑到疫情,我们下调20/21 年盈利预测至29.56/56.10 亿元(原盈利预测为42.86/59.06 亿元),新增22 年净利润为68.61 亿元,对应PE 分别为57/30/24倍。我们认为旅游零售已经成为化妆品巨头增长的核心引擎,免税运营商作为重要的环节带来的价值能够促使双方合作共赢,持续看好消费回流的大空间,维持“增持”评级。

风险提示:疫情延长对客流造成进一步影响;机场保底租金缴纳对当期利润造成影响。

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