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中国国旅(601888):一季度录得亏损 但国内较快复苏有望提升相对竞争力

发布时间:2020-04-23    研究机构:中国国际金融

业绩回顾

2020 年一季度业绩基本符合我们预期

2019 年收入+2%至479.66 亿元,净利润+50%至46.29 亿元,扣非净利润+22%至38.29 亿元,基本符合业绩快报。1Q20 收入同比-44%至76.36 亿元,亏损1.20 亿元,基本符合我们预期。

2019 年三亚免税店营收+31%至104.65 亿元,归母净利润+28%至14.21 亿元;上海机场免税店(18 年3 月并表)营收+45%至151.49亿元,归母净利润-4%至4.49 亿元;首都机场店(含T2、T3 和大兴机场店)营收+16%至85.89 亿元;香港机场店营收+15%至24.02亿元;广州机场店营收+117%至19.22 亿元。

发展趋势

新冠疫情带来短期业绩压力,但国内需求复苏较快。1)一季度,北京和上海免税店按照全额缴纳保底租金、没有任何减免的假设来计提租金费用,拖累业绩表现。公司仍在与机场进行协商,我们预计不排除有一定租金减免的可能。2)线下门店客流受限的情况下,公司积极探索线上模式,包括三亚的补购模式、上海的保税仓模式、北京的跨境电商模式等,对于疫情造成的损失能有一定程度的弥补。此外,离岛免税由于不依赖于出境游,观测到了较快的恢复,截至3 月30 日离岛免税销售额等主要业务指标恢复至去年同期的八成左右,我们预计这一趋势仍在向好。假设出入境免税店全年收入下降30%(且保底租金没有减免)、三亚免税店全年收入下降0-10%,我们预计2020 年扣非净利润受疫情影响或将同比下降38%至24 亿元,较没有疫情时的预测下调52%。我们或将根据疫情进展调整相关假设和预测。

长期而言,公司的相对竞争力有望增强。考虑到国内对疫情的防范更为有效、且已观测到国内需求恢复迹象,我们认为公司受到疫情的冲击相对于韩国、欧洲等国际免税运营商来说相对可控,反而可能有助于公司相对竞争力的增强,从而抓住契机加快吸引中国人海外消费回流。我们预计2021 年有望基本恢复正常,扣非净利润或将同比增长135%,2019-2021 年的CAGR 为21%。

盈利预测与估值

我们将2020 年和2021 年盈利预测分别下调52%和6%至24 亿元和56 亿元。目前股价对应30 倍2021 年市盈率。我们维持跑赢行业评级,下调目标价8%至105 元,对应37 倍2021 年市盈率和22%涨幅。

风险

国内外疫情的负面影响超预期;免税牌照放开。

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