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中国国旅(601888):全球免税龙头继续迈进

发布时间:2020-01-22    研究机构:中国国际金融

投资建议

中国国旅(601888)是中国和全球免税龙头。中国免税业蓬勃发展,中国国旅凭借具备全球竞争力的规模、渠道、运营优势,我们预计其有望成为消费回流的引领者和受益者,不断巩固其在国内免税市场的垄断地位(即使免税专营政策面临一定的不确定性),获得高确定性的业绩增长。重申跑赢行业评级,目标价114 元。

理由

中国免税业蓬勃发展。2018 年中国免税销售额达395 亿元,同比增长27%。我们预计中国免税业将持续蓬勃发展,根本动力在于:1)出境游快速增长;2)购买力提升,由于中产阶级的壮大和更注重自我满足的年轻一代的崛起;3)免税价差维持,电商渠道冲击短期且有限。中国免税市场增长的特殊或结构性的动力在于消费回流,由中国免税龙头国际地位上升和国家多项促进政策驱动。

中国国旅已具备全球竞争力。1)领先的规模和品牌资源:国内市占率超80%,2018 年全球排名第4,品牌资源积淀深厚,采购时在价格和品类丰富度方面备具优势。2)一流的渠道资源:占据了国内几乎所有核心点位,包括占领海南两大旅游市场(三亚、海口)、与北上广机场签订6-10 年长期合同等。3)扎实的运营能力:拥有40 年免税业务运营经验,以存货周转天数和应付账款周转天数衡量的运营效率比肩Dufry 和新罗。

中国国旅增长确定性强。我们预计:1)离岛免税:三亚免税店有望受益于海南自贸港和国际旅游岛建设进程,继续取得强劲内生增长;海口国际免税城和海免提供增量空间。2)出入境免税:北上机场店预计稳健增长,或主要由渗透率的提升带动。3)市内免税:2019 年五店开业,有望迎来向国人开放的政策。

盈利预测与估值

我们维持2019/2020/2021 年的净利润预测46.54 亿元/49.32 亿元/59.74 亿元。公司当前股价对应34 倍和28 倍2020 年和2021 年市盈率。我们维持跑赢行业评级和114 元的目标价,对应45 倍和37 倍2020 年和2021 年市盈率,较当前股价有31%的上涨空间。

风险

宏观经济影响行业需求;电商渠道冲击;免税牌照放开;经营风险。

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