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中国国旅(601888):预计免税业务合预期 国旅投资拉低业绩

发布时间:2020-01-13    研究机构:中信证券

  公司发布业绩预告:2019 年归母净利46.5 亿元(约+50%),扣非净利39.4亿元(+25%)。公司业绩表现基本符合市场预期,但低于我们近期调整后的业绩预期,差额3 亿左右。我们认为主要差异在国旅投资子公司盈利预期差异,对于免税主业我们仍然维持判断。

   公司披露2019 年年度业绩预增公告,预计公司2019 年归母净利46.5 亿元(约+50%),扣非净利39.4 亿元(+25%),低于我们最新的盈利预测(49.5 亿/42.7亿),差额3 亿左右。我们分析认为主要差异在国旅投资盈利确认上,而对于免税主业我们仍然维持判断。

   免税主业方面:根据我们的门店渠道跟踪以及海关等公开数据,我们预计中免公司收入同比增速超过35%,净利润同比增长预计超过30%,对于免税业务的预测我们已经考虑了部分存货减值准备和促销的影响。

   国旅投资:基于免税业务的预测推算,国旅投资子公司亏损额约2 亿元,而正常来看国旅投资确认海棠湾租金的盈利约为1 亿元(2019Q1-3 国旅投资净利润约9000 万),差额在3 亿左右,也是业绩差异的主要来源。我们预计国旅投资的亏损主要与河心岛项目的开办费(2019 年12 月底开业),项目前期投资费用的盈余管理有关。

   风险因素:毛利率提升慢于预期;免税政策空间及机场中标低于预期;海棠湾项目经营低于预期;国企改革进度慢于预期的风险等。

   投资建议:综上,我们根据业绩预告调整公司19-21 年盈利预测至46.5/50.3/60.5亿元(原预测49.5/51.1/62.8 亿元),对应EPS 分别为2.38/2.57/3.10 元(原为2.41/2.37/2.74 元)。虽然公司整体业绩低于我们之前偏乐观的预期,但结构上我们认为免税业务2019 年实际仍然是超预期的,公司盈余管理动力一直较强,但也意味着公司业务保持稳健增长的趋势确定性高,维持“买入”评级,建议继续配置。

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